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债券市场或继续胶着
2019-06-10分类:信托 · 债券 / 债券阅读数:( )

上周债券市场利率小幅下行,国债期货强于现货;国债强于金融债;海外债券市场强于国内市场。相比于全球市场的债券波动以及市场对经济的悲观预期,上周的债券市场仍显得较为胶着。上周多个国家降息引发降息潮的预期到来,机构也开始预期中国央行货币政策空间的打开,今天我们就从这个问题谈起。

第一,海外市场降息潮来临,但更应该关注核心国家的货币政策变化,市场预期已经充分的反应。

上周海外市场延续了此前的趋势,对经济的悲观预期主导了金融市场。同时,上周有多个国家宣布降息,例如印度,澳洲等。fed主席鲍威尔也在上周暗示降息的可能性,这引发了市场对全球降息潮到来的预期。

2008年金融危机之后,一些国家的货币政策就有和全球整体趋势不一样的变化情况。例如前几年汇率出现波动后,俄罗斯,巴西,阿根廷都出现过持续的加息。我们认为全球的货币政策整体趋势还是要看美国,欧洲和日本等核心国家的货币政策变化趋势。目前这些主流国家市场利率的快速下行表明市场预期这些国家未来会降息。从态度上看,fed年内降息概率确实增大了,但是欧洲和日本本身利率已经很低,降无可降。

那么目前就是两个问题:(1)fed降息空间有多大?历史上,确实出现过fed在短周期内应对金融市场的波动而出现的降息,但不是趋势性的,幅度也相对比较有限。(2)市场已经反应了多少降息的预期?从国债期货的变化看,隐含了降息50bp的预期。即使fed今年降息兑现,恐怕市场的预期已经反应的很充分了。

对金融市场而言,虽然延续了前期的趋势,但是还是有一些变化的。上周风险资产已经开始反应降息的预期,股市和油价开始反弹,而美国国债利率也处于底部区间,降幅较前一周明显的放缓。毕竟,如果只是50bp的降息,美国国债利率继续下行空间将非常有限。

第二,相较于海外市场的降息潮,国内货币政策需要兼顾的地方很多,面临的约束也多一些,未来或保持平稳。

实际上,我国货币政策需要兼顾的地方很多,因此降息不降息,要看方方面面的因素。

从目前国内经济较低迷的情况看,似乎有降息的必要性,因为要解决中小企业融资成本的问题。但降息真的可以解决中小企业融资难和贵的问题?我们认为可能并非如此。贷款基准利率并不是中小企业融资难和贵的关键,还是银行风险偏好下降的问题。中小企业融资贵和难,首先的问题是融资难,融资难的现实情况导致了融资的贵。银行不愿意给中小企业放贷,你把贷款基准利率降低,性价比更低,银行更不愿意放贷给中小企业。现在采取的行政上鼓励,考核上给予优惠等方式,似乎更利于银行对中小企业放贷的积极性的提高。而且客观的说,中小企业融资难和贵是全球的问题,单纯靠降息,解决不了问题。

从目前的通货膨胀趋势看,PPI起不来,CPI向上压力大。虽然CPI的反弹并非是因为经济强劲导致的,更多是局部供需导致的,CPI的反弹并不会给货币政策带来收缩的压力,但从另一个角度看,这也很难支持降息。

从房地产市场看,今年以来各地房地产价格涨过一波,这也是最近各地加大调控的原因。如果降息,房地产价格短期内面临上涨的压力。实际上,这几年,本来货币政策的变化的初衷是为了应对经济的变化,做逆周期的调控,但是房地产市场对货币政策的变化是最敏感的。这也导致房地产市场从某种程度上,成为约束货币政策放松的核心因素。

此外,还有汇率的问题,金融监管的问题,都是制约降息的因素。这里不再过多分析。因此,不管海外市场如何,国内货币政策需要兼顾的地方很多,目前看起来,跟随海外市场降息的概率并不大。

回到债券市场,除了基本面因素之外,还有个别银行事件引发的市场对同业业务和同业信仰的担心。短期内伴随着央行的流动性的投放,市场对流动性的担心有所缓和。但这个事件还是有深有的影响,很多业务的基础受到了冲击。中小银行流动性的来源也将随之发生根本的变化,负债的变化也必然引发资产的变化。

综合而言,海外市场的因素利多国内债券市场,需要思考的是市场预期是否已经打的很满。国内经济低迷,但5月份并不会比4月份更差,CPI压力较大;货币政策收紧和放松的空间都不大,国内基本面似乎难给债券市场收益率形成更大的下行动力。此外,同业业务的影响还比较深远,还需要进一步评估和观察对债券市场的影响。利多和利空因素交织在一起,形成了目前相对胶着的市场环境。未来市场往哪边走,取决于多空因素的变化。当然,我个人感觉目前利多因素释放的还是较为充分的,如果这个时候债券利率下不去,逆向思维,未来要下去就比较难了。


(文章来源:屈庆债券论坛)

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